سناریوهای بورسی با نیم نگاهی به بانک مرکزی
پس از انتخاب رییس‌کل بانک مرکزی و تکیه زدن علی صالحآبادی، رییس اسبق سازمان بورس و اوراق بهادار بر صندلی ریاست مهم‌ترین مسند پولی کشور، شاهد احساس رضایت بسیاری از بورس‌‌‌بازان بودیم. شخصی که از سال ۱۳۸۵ تا ۱۳۹۳ رییس سازمان بورس بود و در ۸ سال به موجب قرارگرفتن در دوره گذار اقتصادی و نیاز به توسعه بازار سرمایه، ابزارهای جدیدی وارد بورس شد تا صالحآبادی بتواند کارنامه قابل قبولی به بازار ارائه دهد.
به گزارش اقتصادآنلاین به نقل از دنیای اقتصاد، این در حالی است که در ۷ سال گذشته اقدامات قابل‌توجهی از سوی وی در مقام مدیرعاملی بانک توسعه صادرات انجام نشد و حالا این فرد سرشناس در دولت سیزدهم رییس بانک مرکزی شده است. اما نقش رییس‌کل بانک مرکزی را در رونق بازار سرمایه تا چه میزان می‌توان موثر دانست؟ کارشناسان به این سوال پاسخ می‌دهند.
فعالان بورسی معتقدند نمی‌توان از رابطه مستقیم میان سیاست‌های بانک مرکزی و روند بازار سهام چشم‌پوشی کرد و مهم‌ترین آنها وضعیت نرخ بهره بانکی است؛ نرخی که لازم است در سطوح تعادلی برنامه‌ریزی شود تا هم سبب ابرنوسان قیمت‌ها مانند آنچه در سال ۹۹ رخ داد، نشود و هم به کوچ سرمایه از بازار سهام به مقاصد سفته‌بازانه نینجامد.
انتظار تقویت سیگنال اقتصادی
نوید قدوسی، کارشناس بازار سرمایه: علی صالحآبادی در جلسه چهارشنبه ۱۴ مهرماه کابینه دولت سیزدهم، به پیشنهاد وزیر اقتصاد و با مصوبه هیات وزیران به عنوان رییس‌کل بانک مرکزی انتخاب شد. این موضوع دقیقا شروع بزرگ‌ترین چالش رییس‌کل است که نحوه مواجهه با آن می‌تواند اولین انتظار جامعه از وی باشد؛ در حالی که رییس‌کل بانک مرکزی به عنوان سکاندار نهاد مجری سیاست پولی باید استقلال کافی در اجرای برنامههای خود داشته و در موارد متعدد نیروی بازدارنده و کنترلی در مقابل علاقه دولت به هزینه‌‌‌کرد بیشتر باشد، ساختار معیوب رابطه دولت و بانک‌‌‌مرکزی در ایران فرصت ابتکار عمل را از بانک مرکزی می‌گیرد.
در واقع عدم‌استقلال بانک مرکزی ریشه بسیاری از مشکلات اقتصادی و به طور مشخص تورم بالا و مزمن در ایران به شمار می‌رود و بدیهی است استقلال هرچه بیشتر بانک مرکزی به عنوان یک گزینه مطلوب قابل بازگویی چندباره است، اما باید دید در مقطع فعلی و فضای واقعی حاکم چه راهکار عملیاتی برای فائق آمدن بر این مشکل یا حداقل کمرنگ کردن آن وجود دارد.
ناگفته پیداست که در نبود یا ضعف استقلال بانک مرکزی، اتخاذ رویکرد تقابلی با دولت منجر به عدم‌همراهی و در نهایت برکناری رییس‌کل خواهد شد. بنابراین باید به راهکارهای دیگر اندیشید که به نظر اتخاذ رویکرد تعاملی و اقناعی در خصوص اهداف تعریف شده برای اقتصاد کشور مناسب‌تر خواهد بود. حال که دولت مرتبا بر مهار تورم و جلوگیری از رشد قیمت کالاها تاکید دارد، زمینه تقویت چنین تعاملاتی برقرار بوده و ضمن تحقق یکی از مهم‌ترین مطالبات جامعه، جلوگیری از تناقض بین حرف و عمل دولت، رقم خوردن کارنامه مناسب برای رییس‌کل جدید را به دنبال خواهد داشت.
همچنین باتوجه به ترکیب جدید مدیران عالی کشور، دامنه تعاملات دولت و بانک مرکزی حتی می‌تواند تا مشارکت رییس‌کل در تدوین لایحه بودجه نیز گسترش یابد. اعتبار سیاستگذار (Policy Maker Reputation) در سال‌های اخیر لطمه فراوانی به خود دیده و این موضوع کاهش توان بانک مرکزی در مدیریت انتظارات را به دنبال داشته است. ترمیم اعتبار سیاستگذار با پرداختن به عوامل شکل‌دهنده آن مانند ارائه برنامه، تبیین اهداف و تلاش موثر برای تحقق آنها موضوع دیگری است که انتظار می‌رود صالحآبادی در راستای تقویت آن بکوشد.
ساختار سهامداری، ضعف حاکمیت شرکتی و غلبه عوامل غیراقتصادی بر ملاحظات فنی و اصولی در اداره بانک‌های کشور موجب شده تا این گروه از بنگاه‌‌‌های اقتصادی نه تنها از واسطه‌‌‌گری مالی به عنوان ماموریت اصلی خود فاصله بگیرند؛ بلکه حتی به ذی‌نفعان جدی تورم تبدیل شده‌‌‌اند که هم آثار سوء انباشته شدن دارایی‌‌‌های بی‌‌‌کیفیت و سمی در ترازنامه آنها ظاهر نشود و هم سرمایه‌گذاری‌‌‌های انجام گرفته توسط آنها در قالب شرکت‌های متعدد سودآوری بیشتری را به همراه داشته باشد.
آشفتگی بازار ارز و نوسانات شدید نرخ‌ها طی سال‌های اخیر به یکی از بزرگ‌ترین معضلات اقتصادی و اجتماعی تبدیل شده است. همچنین روند نزولی ارزش پول ملی همراه با افت و خیزهای مقطعی قابل‌توجه و غیرقابل پیش‌بینی نوعی فضای تردید و بلاتکلیفی در فعالیت‌های اقتصادی ایجاد کرده که در همراهی با عوامل دیگر موجب از دست رفتن بخشی از فرصت‌‌‌های تقویت تولید و صادرات و در مقابل رونق واسطه‌‌‌گری و احتکار دارایی شده است. باتوجه به فضای سیاسی موجود می‌توان دو سناریو را پیش روی کشور و سیاستگذار ارزی تصور کرد.
در سناریوی خوش‌بینانه حصول توافق و برقراری مجدد جریان درآمدهای ارزی کشور همراه با آزادسازی ارزهای بلوکه شده، دسترسی بانک مرکزی به منابع ارزی افزایش یافته و توان آن برای تخصیص ارز و مدیریت انتظارات تا حد زیادی باز خواهد شد. در چنین شرایطی، بانک مرکزی می‌تواند سرخوش از گشایش‌‌‌های رخ داده، وارد بیراهه همیشگی شده و از یکسو با مداخله بیش از حد قیمت ارز را در بازار کاهش داده و از طرف دیگر منابع ارزی را برای واردات انواع و اقسام کالاهای ضروری و غیرضروری مورد تقاضا در نرخ‌های پایین ارز اختصاص دهد؛ روشی که مجددا اقتصاد کشور را آسیب‌‌‌پذیر کرده و با فشردن فنر ارز زمینه جهش مجدد را فراهم می‌کند.
در مقابل این رویکرد، اجرای با تاخیر عملیات Money Destruction با تکیه بر منابع آزاد شده و همزمان مدیریت انتظارات موجب بازگشت آرامش به بازار ارز میشود. در مرحله بعد برقراری مجدد جریان درآمدهای ارزی فرصت تقویت ذخایر ارزی کشور و همچنین تامین کالاهای موردنیاز جامعه را فراهم خواهد کرد. پذیرش واقعیت‌‌‌های اقتصادی و پرهیز از مداخله بیش از حد در بازار و سرکوب نرخ ارز، هم موجب صیانت از منابع ارزشمند کشور شده و هم با درون‌زا کردن تقاضای ارز، سیاستگذار را از دخالت‌‌‌های دستوری در حوزه تجارت خارجی بی‌‌‌نیاز می‌کند.
در سناریوی بدبینانه یعنی تداوم فضای تحریمی و تنگنای ارزی، پذیرش واقعیت مسیر پیش روی ارز و تمرکز بر مدیریت نوسانات و به حداقل رساندن آن اقدام مناسبی خواهد بود. البته بدیهی است که به صورت همزمان تلاش بانک مرکزی در حوزه نبایدها یعنی جلوگیری از رشد کل‌‌‌های پولی ضرورتی اجتناب‌ناپذیر است. تعمیق بازار بدهی که اتفاقا باتوجه به کسری بودجه سنگین دولت زمینه آن فراهم است، توانایی بانک مرکزی را برای استفاده از این ابزار سیاستگذاری به شکل موثر و در زمان‌‌‌های لازم افزایش خواهد داد که به نوبه خود اثر مهمی بر کنترل هیجانات در بازار ارز و سایر بازارهای سرمایه‌گذاری و سفته‌‌‌بازی دارد.
اهالی بازار سرمایه که بر اساس برخی گزارش‌ها امروز تعداد آنها به بیش از ۵۰میلیون نفر رسیده است، یکی از گروه‌‌‌های مهم و بزرگ ذی‌نفع و مرتبط با سیاست‌های بانک مرکزی هستند. به طور مشخص دو پارامتر تحت کنترل یا مدیریت بانک مرکزی شامل نرخ ارز و نرخ بهره اثرات تعیین‌کننده‌ای در جهت‌دهی به بازار سرمایه دارند.
انتظار می‌رود سکاندار بانک مرکزی بکوشد با ارائه برنامه و تلاش در جهت تحقق آن، اعتبار سیگنال‌‌‌های ارسال شده از سیاستگذار پولی به فضای اقتصادی کشور را تقویت کرده و به بیان مشخص‌‌‌تر نرخ ارز و نرخ بهره به پارامترهای پیش‌بینی‌پذیر تبدیل شوند. علاوه بر این امید است حضور مدیر باسابقه بازار سرمایه در ترکیب شورای عالی بورس، این‌‌‌بار در قامت رییس‌کل بانک مرکزی موجب تقویت جایگاه این نهاد شده و هماهنگی و هم‌افزایی بیشتری بین دو بال نظام تامین مالی کشور یعنی بازار پول و بازار سرمایه ایجاد شود.
خاطره خوب بورسی‌‌‌ها با صالحآبادی
محمدیوسف امین‌داور، کارشناس بازار سهام: در چینش تیم اقتصادی دولت، رییس‌کل بانک مرکزی جایگاه ویژه‌ای دارد، ولی این پست تقریبا آخرین پستی بود که در دولت جدید مشخص شد و صالحآبادی، رییس اسبق سازمان بورس، این جایگاه را به دست آورد. از همان ابتدا که گمانه‌زنی‌ها از انتخاب وی حکایت داشت، فعالان بازار انتصاب صالحآبادی را به عنوان فرصتی برای رشد دوباره بازار سهام می‌دیدند؛ خاصه آن که در خاطره تاریخی فعالان بازار انتصاب علی صالحآبادی به عنوان رییس بورس همزمان بود با اوج رکود بورس در سال ۸۴ و سپس دوران‌های بهتر بورس در سال‌های بعد از آن. این بار نیز فعالان بورس امید دارند، صالحآبادی با حرکت قلمی یا با نظری از گوشه چشم، بازار را از این شرایط سخت خارج کند و سودهای نجومی سال گذشته را به کیسه آنان بازگرداند؛ انتظاری که چندان معقول به نظر نمی‌‌‌رسد.
از سوی دیگر می‌‌‌دانیم که اگرچه رییس‌کل بانک مرکزی، عضو شورای عالی بورس است و بر تحولات آن تاثیرگذار، اما اولویتهای کاری رییس‌کل بانک مرکزی، بر محور دو موضوع است؛ نخست کنترل بازار ارز یا همان حفظ ارزش ریال و دوم نظارت جدی بر بانک‌ها به‌خصوص بانک‌هایی که با بی‌نظمی و اضافه برداشت از خزانه بانک مرکزی، موجب افزایش پایه پولی و تورم می‌شوند. با این حال رییس‌کل بانک مرکزی با نظارت بر بازار ارز و همچین نرخ سود بانکی، می‌تواند تاثیرات غیرمستقیمی بر بازار سرمایه داشته باشد. همچنین سابقه آشنایی عمیق صالحآبادی با بورس، می‌تواند به همکاری نزدیک‌تر این دو نهاد بینجامد؛ برای مثال در موضوع انتشار انواع اوراق تامین مالی برای دولت و شرکت‌های دولتی و خصوصی، پیشرفت‌های بزرگی حاصل شود.
به یاد داشته باشیم که به دلیل ضعف بازار سرمایه در تامین مالی بلندمدت شرکت‌ها، مدت‌ها بود که این وظیفه را بانک‌ها بر دوش می‌کشیدند و هنوز هم شرکت‌ها برای تامین مالی پروژه‌های خود، اولین نگاه را به شبکه بانکی دارند؛ در حالی که صحیح‌تر آن است که تامین مالی بلندمدت پروژه‌ها از مجرای بازار سرمایه و بورس انجام شود که انتشار انواع اوراق تامین مالی مهم‌ترین وسیله آن است. اگر بازار بدهی قوی در کشور به راه افتد و شرکت‌های خصوصی و خصولتی در آن فعال باشند، کم‌کم می‌توان امید داشت که بورس جایگاه واقعی خود را در اقتصاد کشور به دست آورد.
مطالبهگری از بانک مرکزی
سیدفرهنگ حسینی، کارشناس بازار سهام: با انتخاب صالحآبادی به ریاست کل بانک مرکزی، تیم اقتصادی دولت تکمیل شده است. بانک مرکزی کارکردهای مهمی در اقتصاد هر کشور و حوزههای مدیریت تورم، رشد اقتصادی و اشتغال دارد. تورم پایین در کنار رشد اقتصادی بالا و دستیابی به اشتغال کامل از اهداف بانک مرکزی در فضای اقتصاد امروز جهان است. در ایران با توجه به تورم ساختاری مزمن، اصلاح ساختار بودجه پیش‌نیاز مدیریت و کنترل تورم است. از سوی دیگر تورم در سال‌های اخیر سبب افزایش ریسک در اقتصاد کشور و کاهش سرمایه‌گذاری شده؛ به نحوی که روند سرمایه‌گذاری در کشور منفی شده و اثر نامناسبی بر آمار اشتغال در بلندمدت دارد.
از سوی دیگر، تورم معلول کسری بودجه، چاپ پول و استقراض مستقیم و غیرمستقیم دولت از بانک مرکزی است. همچنین این اثرات به صورت مستمر یا دوره‌ای بر قیمت ارز هویدا و سبب جهش‌های ارزی شده است. انتصاب صالحآبادی که ۸سال سابقه ریاست سازمان بورس و کمی کمتر از آن سکانداری بانک توسعه صادرات را بر عهده داشته، منشأ نوآوری‌های گسترده بوده است.
ابزارهای نوین تامین مالی بدهی و تامین مالی دولت از بازار بدهی از جمله این دستاوردها بوده است. در عین حال واگذاری‌های اصل۴۴ و خصوصی‌سازی اقتصاد کشور در دوره مدیریت وی صورت گرفته است. باید گفت توسعه کمی و کیفی بازار و ساختارمند شدن بازار و ایجاد زیرساخت‌ها و تحولات دیجیتال بخشی از دستاوردهای این دوره بوده است. در شرایط فعلی و باتوجه به نیاز کشور برای توسعه تامین مالی، حضور فردی مسلط به حوزه مالی و تامین مالی می‌تواند به تحقق اهداف و برنامههای کشور منجر شود.
از سوی دیگر، بازار سرمایه در سال‌های گذشته چالش‌های متعددی داشته است. از موضوع نرخ بهره تا محدودیت‌های تامین مالی، وام شرکت‌های سرمایه‌گذاری و هلدینگ‌ها تا وضعیت بلاتکلیف بانک‌ها در حوزههای مختلف از جمله تهیه و تصویب صورت‌های مالی و نرخ تسعیر ارز از چالش‌های بورسی با بانک‌ها بوده است. در عین حال، منابع صندوق تثبیت به صورت کامل به بازار اختصاص نیافت. بنابراین بازار سرمایه مطالبهگری از بانک مرکزی داشته و دارد.
حضور فردی مسلط به بازار سرمایه در صندلی ریاست بانک مرکزی فرصتی مغتنم برای بورس، اقتصاد کشور و بازار پول و نظام بانکی است. همچنین همگرایی بازارها و جلوگیری از رقابت یا موازی‌کاری و سیاستگذاری همگرا در اقتصاد می‌تواند برای پیشرفت اقتصادی مثمرثمر باشد. سابقه رییس جدید می‌تواند منجر به توسعه ابزارهای بازار پول و افزایش عمق بازارهای پول و بهینه‌سازی مدیریت ریسک در کشور شود و رویکرد شفافیت‌محور بازار سرمایه سبب شفافیت در نظام بانکی و ارتقای سیستم‌های نظارتی و کنترلی خواهد شد. در مجموع حضور رییس‌کل جدید خبر خوبی برای بورس و اهالی بازار سرمایه و دیده شدن دغدغه‌های فعالان این بازار است.
راهی سخت و دشوار در انتظار رییس‌کل
هابیل خاوری، کارشناس بازار سرمایه: اگر بخواهیم از میزان اثرگذاری مجموعه بانک مرکزی بر بازار سرمایه صحبت کنیم، باید بگوییم که این اثرگذاری بسیار زیاد است؛ به طوری که ریاست بانک مرکزی دارای یکی از جایگاه‌های بااهمیت در راس بازار سرمایه یعنی شورای عالی بورس در مقام تصمیم‌گیرنده است.
فعالان بازار سرمایه، علی صالحآبادی را به خوبی می‌شناسند؛ چرا که بلوغ بورس در دوران ریاست او رخ داده و شاهد تاسیس شرکت سپرده‌‌‌گذاری مرکزی، ارکان بورس، کمیته فقهی بازار سرمایه و راه‌اندازی نهاد مالی بسیاری در دوره‌ای ۸ساله بوده‌ایم. همچنین در دوران ریاست صالحآبادی انواع ابزارهای مالی جدید از جمله انواع صکوک، اوراق اسناد خزانه اسلامی، قراردادهای آتی سهام، آتی‌‌‌کالا و... به بازار معرفی شدند. بنابراین او فردی بیگانه با بازار سرمایه نیست و بهتر از هر کسی این بازار را می‌شناسد، اما در جایگاه ریاست بانک مرکزی وظایف وی صرفا مختص به بازار سرمایه نخواهد بود و نباید انتظار داشت که دیدگاه وی فقط معطوف توسعه و رونق بازار سرمایه باشد.
همان‌گونه که داده‌های تاریخی عنوان می‌کنند، در گذشته بانک مرکزی و سیاست‌های پولی آن به گونه‌ای بودکه باعث ایجاد نارضایتی فعالان بازار سرمایه می‌شد؛ از این رو حداقل انتظار فعالان بازار این است که صالحآبادی در مقام ریاست بانک مرکزی قبل از اتخاذ تصمیمات مهم در حوزه سیاست‌های مالی و پولی کشور عواقب آن بر بخش عظیمی از کشور بخصوص بازار سرمایه را به عنوان فردی که این بازار را بهتر از هر کسی می‌شناسد، در نظر داشته باشد. انتصاب صالحآبادی را می‌توان از بعد روانی برای بازار سرمایه مثبت ارزیابی کرد، اما باتوجه به مباحث مربوط به بودجه کشور و بحث کسری بودجه و تامین آن همچنین مباحث مربوط به کنترل تورم و نرخ ارز به نظر کار صالحآبادی در خصوص بازار سرمایه کمی دشوار و پیچیده خواهد بود. همچنین بانک مرکزی به عنوان ارگانی شناخته میشود که در مقام تعیین‌‌‌کننده نرخ سود بانکی و بین بانکی ظاهر خواهد شد و نرخ سود به صورت مستقیم بر صعودی یا نزولی بودن بازار سرمایه اثر‌گذار است.
اگر در جهت ارزش‌گذاری شرکت‌ها بخواهیم با مفهوم P/ E این کار را انجام دهیم باید نرخ سود را مدنظر قرار دهیم که نوسانات شدید این نرخ باعث افت و خیزهای زیادی در بازار سرمایه خواهد بود، بنابراین از این تاثیر نمی‌توان به سادگی گذشت، زمانی که شاخص‌کل بورس در حوالی یک‌میلیون واحد قرار داشت اکثر فعالان اقتصادی از حبابی بودن بازار سرمایه صحبت می‌کردند اما با اقدام بانک مرکزی نرخ بهره بین‌بانکی از ۱۸درصد به ۸درصد کاهش پیدا کرد که همین امر موجب جذابیت بازار و ابرنوسان شاخص‌کل بورس و عبور از مرز ۲میلیون واحد و وقایع بعد از آن شد پس از این مجدد بانک مرکزی به صورت تدریجی شروع به افزایش این نرخ از ۸درصد تا حوالی ۲۴درصد کرد که همین امر باعث تخلیه حباب بازار سرمایه شد.
پس این انتظار از صالحآبادی وجود دارد که در مقام ریاست بانک مرکزی در اتخاذ تصمیمات در خصوص نرخ سود بانکی، تعادل بازار سرمایه را در اولویتهای خود قرار دهد و یک نرخ بهره متناسب با شرایط اقتصادی فعلی در کشور را در نظر بگیرد به نحوی که نه شاهد حبابی شدن قیمت سهام باشیم و نه جذابیت بازار سرمایه برای سرمایه‌گذاران از بین رفته و باعث فراری شدن نقدینگی به سمت بازارهای موازی شود، این نکته را باید در نظر داشت که امروز بازار سرمایه بسیار بزرگ شده است و افراد زیادی را به صورت مستقیم و غیرمستقیم درگیر خود کرده و هر تصمیمی می‌تواند بخش بزرگی از جامعه را تحت‌تاثیر قرار دهد. دیگر تاثیر بانک مرکزی بر بازار سرمایه را می‌توان سیاست‌های ارزی آن عنوان کرد چرا که نوسانات نرخ ارز بر بازار سرمایه هم تاثیر بسزایی دارد، به گونه‌ای که افزایش یا کاهش نرخ ارز هم می‌تواند بر صعودی یا نزولی بودن بازار اثر‌گذار باشد.
به نوعی می‌توان عنوان کرد که بازار سرمایه و بازار پول ارتباط مستقیم و تنگاتنگی با یکدیگر دارند و می‌توان این انتظار را داشت که صالحآبادی به عنوان شخصی که هم سابقه ریاست سازمان بورس و هم ریاست بانک توسعه را داشته، بتواند در مقام ریاست بانک مرکزی ارتباط بین این دو بازار یعنی بازار پول و سرمایه را به خوبی و بدون لطمه زدن به منافع هیچ‌کدام از فعالان و بخش‌های آنها برقرار کند.
از آنجا که بازار سهام در مقایسه با بازار پول اثرات ضدتورمی دارد بنابراین در تامین مالی طرح‌های سرمایه‌گذاری از اولویت برخوردار است و برای رونق بخشیدن به اقتصاد کشور‌هایی همچون ایران که از یکسو با حجم عظیم سرمایه‌های سرگردان و از سوی دیگر با کمبود منابع سرمایه‌گذاری مواجه است شناخت عوامل تاثیرگذار بر رفتار بازار سهام می‌تواند گام موثری در جهت‌دهی سرمایه در بازار محسوب شود بنابراین اهمیت آن در اقتصاد کشور روزبه‌روز بیشتر شده و از این رو مورد توجه مقامات اقتصادی قرار گرفته است. بنابراین تبیین ارتباط بین سیاست‌های پولی و مالی که در توضیح تحولات بازار سرمایه از اهمیت خاصی برخوردار است برای سیاستگذاری‌های بهتر ضروری خواهد بود.
