تبعات دستکاری نرخ بهره؛ حباب یا رونق؟

چند وقتی است که یک ادعای نادرست بخشی از ذی‌نفعان بازار سرمایه را رو‌به‌روی معیشت ملت ایران قرار داده است. اصرار برخی از کارشناسان بازار سرمایه به کاهش نرخ بهره در حالی مطرح شده است که بخش قابل توجهی از مردم در وضعیتی بغرنج هر روز صبح را در انتظار گشایشی در زندگی خود سپری می‌کنند. کاهش خیره‌کننده ارزش پول ملی تنها در طول سه سال و نوسان شدید آن ناشی از تحریم‌های ناجوانمردانه ایالات متحده در طول سال‌های گذشته بخش مهمی از معیشت مردم به خصوص اقشار کمتر برخوردار جامعه را به یغما برده است. در این میان افت دور از انتظار شاخص بورس تهران نیز در طول ماه‌های اخیر به عاملی بدل شده که بخش مهمی از مردم به خصوص آنها که در شرایط عادی ریسک‌پذیر بودن‌شان می‌تواند برای اقتصاد کشور سرمایه محسوب شود‌ به شدت آزرده است.

  چرخه تکراری سود

تا قبل از سال ۹۷ بورس تهران از جمله مقاصد سرمایه‌گذاری بود که به دلیل وضعیت نامطلوب اقتصاد و سرکوب نادرست قیمت ارز با رکود مواجه بود. با حال این رها شدن فنر قیمت ارز سبب شد تا مسیر ۵/ ۲ ساله بورس در روند صعود به ناچار آغاز شود. از این جهت می‌گوییم به ناچار که در طول سال‌های اخیر عواملی نظیر خالص سرمایه‌گذاری اندک در اقتصاد ایران و نبود ارتباط موثر تجاری با کشورهای دیگر در عمل امکان رشد متعارف بورس مطابق با آنچه در کشورهای دیگر رایج است را از بازار سرمایه گرفته است. بررسی عملکرد شاخص بورس تهران در حدود ۲۸ سال اخیر نشانگر آن است که هر بار نرخ ارز افزایش یافته و به عبارتی بهتر پول ملی به بهانه‌های مختلف در مقابل ارزهای قدرتمند تضعیف شده است، شاخص بورس نیز به‌طور میانگین در واکنش به این تغییر بهای سهام را در حد معقول با ارزش واقعی دارایی تطبیق داده است. همین امر سبب شده در بیشتر ادوار گذشته بازار سرمایه، بازاری تورمی باشد. با این حال این مساله در دوره اخیر یعنی سال‌های ۹۱ و ۹۲ و بازه زمانی فعلی که از سال ۹۷ تا سال جاری ادامه داشته بازار تورمی سهام، محرک دیگری نیز داشته است. تحریم که خود بخشی از علت تورم بوده، در سال‌های اخیر بارها توانسته با تقویت انتظارات تورمی بر سنگینی صفوف خرید در بورس بیفزاید. طبیعی است که در چنین شرایطی قیمت‌ها هیچ‌گاه تا ابد رشد نمی‌کنند و با تخفیف اثرات نامطلوب تورم یا کاهش تنش سیاسی راه برای تعدیل قیمت‌ها با واقعیات موجود هموار خواهد شد.

  سایه شوم کرونا

اما در سال جاری یک اتفاق غیر منتظره نیز افتاده است. همه‌گیری ویروس کرونا که تاکنون بسیاری از هموطنان را به کام مرگ برده، با راکد کردن بازار شب عید در ماه‌های پایانی سال ۹۸ و پس از آن کاهش تقاضای موثر در ابتدای سال جاری نرخ بهره را در اقتصاد به‌طور درون‌زا کاهش داد و شرایطی را پدید آورد تا به موجب آن نرخ سود سپرده‌های بانکی نیز کم شود. این مساله فشار مضاعف بر تقاضای سهام در بورس و فرابورس وارد کرد.

از طرفی مردمی که به دلیل محدودیت‌های کرونایی توان رفتن به سرکار نداشتند و از طرفی کاهش نرخ بهره که به فرار نقدینگی از بازار پول منجر شد در مدت اندک ۴ ماه شاخص کل سهام با رشد حدودا ۴ برابری (از حدود ۵۱۳ هزار واحد تا ۲ میلیون و ۱۰۰ هزار واحد) مواجه شود. در واقع اگر بخواهیم نگاهی تحلیلی به وضعیت اکنون بازار سرمایه داشته باشیم ذکر این نکته ضروری است که بازار سهام در حال حاضر یک ابر‌نوسان را پشت سر گذاشته که بخش قابل توجهی از آن به‌طور غیر مستقیم مرهون کرونا و بخش دیگر آن ناشی از نیاز دولت به تامین مالی از بازار سرمایه بوده است. عاقبت این ابرنوسان تنها بزرگ شدن حبابی بود که ناگزیر باید تخلیه می‌شد. از این رو ابرنوسان دیگری در مسیر نزولی رخ داد و این بار کسانی متضرر شدند که در اوج قیمت‌ها با تبلیغات ناپخته روانه این بازار شده بودند.

این بازار که به‌طور سنتی با قوانین دست و پا‌گیری مانند حجم مبنا و دامنه نوسان چند دهه است که از معیار کارآیی به دور مانده، در سال جاری شاهد قفل شدن صفوف خرید و فروش بوده است. در واقع آنچه طی تمامی ماه‌های سال جاری شاهد آن بوده‌ایم ریسک بالای نقدشوندگی بوده که دلیل فروش حقوقی‌ها به صفوف خرید و کسب سود مناسب از واگذاری سهام به سرمایه‌گذاران خرد چندان به چشم نیامده است. در عوض به هنگام تغییر روند بازار و بدون خریدار ماندن سهام در دست مردم عادی در ماه‌های نخست ریزش قیمت این ریسک بیشتر عیان شد. همه اینها در کنار تهدیدهایی نظیر قیمت‌گذاری دستوری و ریسک تغییر قوانین که بارها خطر آن در طول ماه‌ها و هفته‌های اخیر تکرار شد، وضعیت را بغرنج‌تر کرده است. پر واضح است که تا به حال همه عوامل به جز حمایت نیم بند از بازار سهام به ضرر بورس و فرابورس بوده؛ اما سوال اینجاست که آیا برای پایان دادن به این وضعیت راهی هست؟

  اقتصاد دستوری و مرگ همسایه

بعد از همه این رویدادها چند وقتی است که برخی از فعالان بازار سرمایه با این بهانه که افزایش نرخ بهره در ابتدای سال جاری به رونق بورس کمک قابل توجهی داشته، سعی کرده‌اند تا این به این تصور دامن بزنند که افزایش نرخ بهره می‌تواند راهی برای برون‌رفت از وضعیت موجود در بازار سرمایه باشد. به نظر می‌آید که این بخش از فعالان و تحلیلگران یا ‌نمی‌دانند یا نمی‌خواهند بدانند که دستکاری نرخ بهره صرفا برای رونق یک بازار آن هم در اقتصادی مثل ایران ‌می‌تواند آتش تورم را شعله‌ور‌تر کند و به قیمت تقویت یک بخش از اقتصاد که دست بر قضا حتی مولد هم نیست، عدم تعادل در کل اقتصاد را بیش از پیش تقویت کنند. اصلا مشخص نیست که همین افرادی که تا چند هفته قبل قیمت‌گذاری دستوری را آفت جان اقتصاد می‌دانستند و طرفدار پر و پا قرص کوتاه کردن دست دولت از اقتصاد بودند، چگونه به یکباره دستکاری تا این حد آشکار را در یکی از مهم‌ترین متغیرهای اقتصادی که در واقع قیمت پول است طلب می‌کنند. مگر نه اینکه هر بار در اقتصادی نرخ بهره سرکوب شده منفی شدن آن ضربه‌ای مهلک بر معیشت مردم و افزایش رانت زده است. در کجای دنیا افت خالص سرمایه‌گذاری و مستهلک شدن اقتصاد را با منفی کردن نرخ بهره حقیقی جبران می‌کنند؟ طرفداران این سیاست خام در حالی عملیات بازار باز و کنترل نرخ بهره در اقتصادهایی نظیر آمریکا را گواهی بر دستوری بودن نرخ بهره می‌دانند که برای مثال نهادی مانند فدرال‌رزرو در ایالات متحده با اثرگذاری بر فرآیند عرضه و تقاضا اثر می‌گذارد و فدرال‌رزرو با خرید و فروش اوراق قرضه در بازار و در واقع از طریق عملیات بازار باز برای تحقق نرخ بهره هدف اقدام می‌کند. در همان اقتصاد نیز بخش دورتر از منویات دولت به دنبال دستکاری مداوم نرخ‌های بهره نیست. البته پر واضح است که با وجود همه بحران‌های موجود در اقتصاد جهانی و انتقاداتی که به این روش وارد شده اقتصاد ایران سنخیت چندانی با آنها ندارد.

  مارپیچ افول؛ ابرنوسانی برای فرار

بررسی‌ها حکایت از آن دارد که در حال حاضر پافشاری بر دستکاری نرخ بیشتر ناشی از ذی‌نفعان اقتصادی در این مساله است. در حالی که به گفته کارشناسان و صاحب‌نظران اقتصادی هر نوع رشد قیمت از این طریق توهم سود را به همراه دارد نه سود واقعی، به نظر می‌آید که بخش مهمی از مساله در گرو  پرتفو‌های کلانی است که تا کنون فرصت خروج از بازار را نیافته‌اند. وگرنه چرا باید پافشاری بر نرخ بهره در وضعیت کنونی بیشتر شود. شکی نیست که اگر کاهش نرخ بهره راه اصولی رونق بازار سهام بود بهترین زمان برای آن حد فاصل سال‌های ۹۶ تا ۹۸ بود که بورس رکودی بی‌سابقه را تجربه می‌کرد. مضاف بر آنکه مدعیان حمایت از کاهش نرخ بهره تا کنون هیچ پاسخ اصولی به این پرسش نداده‌اند که در صورت کم شدن نرخ بهره و به تبع آن ایجاد نقطه تعادل جدید در قیمت‌های سهام، قدم بعدی برای حفظ رونق تازه ایجاد شده چیست؟ به نظر می‌آید که رویای مطلوب این عده کاهش پله پله نرخ بهره و رسیدن آن به سطح موجود در کشورهای غربی است بدون آنکه سایر پیش‌نیازهای آن در داخل حاصل شده یاشد.