بازار بدهی – بازار پیشرو در آینده

 با این که بازدهی سرمایه‌گذاری در این بازار نسبت به بازار سهام کمتر می‌باشد، اما  به دلیل اینکه این اوراق از نوسانات زیادی که در بازارهای دیگر همچون بازار سهام و یا بازار ارز وجود دارد، در امان است، پس یک گزینه سرمایه‌گذاری کم ریسک و مطمئن به حساب می‌آید. اما یکی از مهمترین نارسایی‌های این بازار که مانع از رشد آن حتی در سطح بین المللی می‌شود، نبود موسسه رتبه بندی در ایران و مشخص نبودن سطح ریسک  و بازدهی متناسب در اوراق می‌باشد. بنابراین ضرورت وجود موسسه رتبه بندی اوراق که به نوعی مستقل از دولت باشد تا از این طریق بتوان تمام اوراقی را که توسط دولت، شرکت‌ها  و موسسات صادر می‌شود را رتبه‌بندی نمود، احساس می‌شود.

در ابتدا  به شرح مختصری از انواع اوراق مشارکت و اوراق موجود در بازار بدهی فعلی ایران می‌پردازیم. لازم به توضیح است که اوراق قرضه که در بسیاری از کشورها مورد داد و ستد قرار می‌گیرد، اسنادی است که به موجب آن شرکت انتشاردهنده متعهد می‌شود مبالغ مشخصی (بهره سالانه) را در زمان‌هایی خاص به دارنده آن پرداخت کند و در زمان مشخص (سررسید) اصل مبلغ را باز پرداخت کند. دارنده اوراق به عنوان بستانکار حق دریافت اصل و بهره آن را دارد ولی هیچ مالکیتی در شرکت ندارد.

اما پس از پیروزی انقلاب و اجرای عملیات بانکداری اسلامی و به تبع آن ممنوعیت بهره در اقتصاد به دلایل شرعی و مبنای فقه اسلامی، انتشار و داد و ستد اوراق قرضه متوقف شد. لیکن وجود ابزار دیگری در بازار مالی کشور که عملکردی مشابه اوراق قرضه داشته باشد و بتواند جایگزین آن گردد و نیز در تامین مالی طرح‌های مالی و خدماتی و دولتی موثر باشد، ضرورت داشت. بنابراین پس از بررسی‌های متعدد و ارائه طرح‌های مختلف در خصوص اوراق بدهی، در سال 1373 از اولین اوراق مشارکت که جایگزین اوراق قرضه بود، رونمایی شد.   

انواع مختلف اوراق مشارکت

در حوزه اوراق مشارکت انوع مختلف به شرح زیر موجود است :

1-    اوراق مشارکت دولت : بهتر است این نوع را  اوراق مشارکت عمرانی و یا ملی نام گذاشت. این اوراق به جهت تامین  بخشی از منابع مالی مورد نیاز طرح‌های عمرانی یا انتفاعی دولت به میزانی که در قوانین بودجه سالانه کل کشور پیش بینی می‌شود، توسط دولت منتشر می‌شود. اصل و سود این اوراق از محل اعتباراتی که در قوانین بودجه سالانه کشور پیش بینی می‌شود، توسط وزارت امور اقتصادی ودارایی تضمین خواهد شد.

2-    اوراق مشارکت شرکت‌ها  و سایر موسسات : اوراقی که با مجوز بانک مرکزی برای تامین بخشی از منابع مالی مورد نیاز جهت ایجاد، تشکیل و توسعه طرح‌های سودآور تولیدی، ساختمانی و خدماتی منتشر و به عاملیت یکی از بانک‌ها به عموم مردم عرضه می‌شود. ناشر اصل و سود متعلق به این اوراق را تضمین و مدارک لازم را در اختیار بانک عامل قرار می دهد.

3-      اوراق مشارکت بانک مرکزی: این اوراق به استناد ماده 91 قانون برنامه سوم توسعه بانک مرکزی و بر اساس پرتفوی دارایی‌های سودآور آن بانک صادر می‌شود و به هیچ طرح معینی عطف ندارد. به نظر می‌رسد هدف از انتشار این اوراق تقویت سرمایه بانک‌ها است.

4-    صکوک مشارکت: اوراق بهادار با نامی است که با مجوز سازمان کارگزاران بورس اوراق بهادار به قیمت اسمی مشخص برای مدت معین جهت تامین بخشی از منابع مالی مورد نیاز طرح‌های نوسازی و توسعه‌ی شرکت‌های پذیرفته شده در بورس منتشر می‌شود. این اوراق بدون تضمین دولت و بانک مرکزی جمهوری اسلامی ایران منتشر می‌شود.

*در حال حاضر وزن اوراق مشارکت منتشره از سوی شهرداری نسبت به دیگر انوع اوراق مشارکت بیشتر است.

نهاد ناظر بر اوراق منتشر شده

بانک مرکزی و سازمان بورس و اوراق بهادار دو نهاد ناظر بر انتشار اوراق مشارکت و صکوک اسلامی می‌باشند. در هر دو نهاد دستورالعمل‌هایی برای انتشار این اوراق تدوین شده است. نرخ سود اوراق مشارکت تحت نظارت بانک مرکزی و صکوک منتشر شده در بازار پول که با مجوز سازمان بورس منتشر می‌شود در دستورالعمل ناظر بر سیاست‌های پولی و اعتباری در سال خود، مشخص شده است. اما نرخ صکوک منتشر شده با مجوز بانک مرکزی از طرف بانک مرکزی تعیین می‌شود.

در صورتی که نهاد ناظر اوراق منتشره طرف سازمان بورس باشد و ضامن اوراق غیر از موسسات اعتباری و بانک‌ها باشد، نرخ سود به پیشنهاد ناشر و موافقت سازمان بورس تعیین می‌شود. در ادامه مقایسه‌ای بین اوراق مشارکتی که با مجوز سازمان بورس منتشر می‌شود و اوراقی که با مجوز بانک مرکزی منتشر می‌شود صورت گرفته‌است.

مقایسه اوراق مشارکت تحت نظارت بانک مرکزی و سازمان بورس

اوراق موجود در بازار بدهی فعلی ایران

1-     اوراق مشارکت شهرداری‌ها و شرکت‌های دولتی

2-    اوراق رهنی

3-    گواهی سپرده عام

4-    اوراق اجاره

5-    اوراق مرابحه

6-    اسناد خزانه

*    اوراق گواهی سپرده عام با مجوز بانک مرکزی و به جهت جذب منابع کوتاه مدت اشخاص حقیقی و به خصوص اشخاص حقوقی وشرکت‌های سرمایه‌گذاری، منتشر می‌شود. در نوع عام آن در ازای سپرده‌ی اشخاص، گواهی سپرده قابل معامله  صادر می‌شود. نوع خاص آن که به دلیل مشکل خاص خود زیاد طرف‌دار ندارد، به منظور تجهیز منابع برای تامین مالی طرح‌های مشخص صادر می‌شود.

*    هدف اصلی از منتشر کردن اوراق اسناد خزانه، تامین کسری بودجه دولت است. بنابراین دولت متعهد به بازپرداخت مبلغ اسمی در سررسید می‌شود. این اوراق به کسر عرضه می‌شود. این اوراق از سال 1393 در بند «ط »تبصره 6 قانون بودجه مورد توجه قرار گرفت. در این بند آمده است که "دولت مجاز است اسناد خزانه اسلامی با حفظ قدرت خرید را با سررسید یک تا سه‌ سال به‌صورت بی‌نام و یا بانام، صادر کند و به‌منظور تسویه بدهی مسجل خود بابت طرح‌های تملک دارایی‌های سرمایه‌ای مطابق ماده (20) قانون محاسبات‌عمومی‌کشور به قیمت اسمی تا سقف سی هزار میلیارد یال به طلبکاران غیردولتی واگذار نماید."

*   اوراق اجاره و مرابحه زیر مجموعه صکوک‌ها هستند. صکوک یکی از ابزارهای مالی اسلامی است که انواع مختلف و به طبع ریسک‌های متفاوتی دارد. اولین صکوک منتشره در ایران مربوط به تامین مالی، هواپیمایی ماهان است که در سال 1389 توسط شرکت تامین سرمایه نوین و با ضمانت هواپیمایی ماهان منتشر شد. یکی از تفاوت‌هایی که بین صکوک و اوراق مشارکت وجود  دارد این است که اوراق مشارکت حتما باید به پشتوانه یک طرح فیزیکی منتشر شود. اما شرکت‌هایی که نقدینگی لازم برای خرید طرح فیزیکی را ندارند تا به پشتوانه آن اوراق منتشر کنند باید چه کار کنند؟ این بود که ایده اوراق صکوک از جمله صکوک اجاره و مرابحه که از پرکاربرد ترین اوراق در بازار فعلی است شکل گرفت.

تفاوتی هم که بین اوراق اجاره و مرابحه وجود دارد بدین صورت است: در اوراق اجاره نهاد واسط دارایی را از فروشنده خریداری کرده و مالکیت دارایی به نهاد واسط منتقل می‌شود. سپس دارایی به صورت اجاره در اختیار بانی قرار می‌گیرد. اما در اوراق مرابحه نهاد واسط پس از خرید دارایی از فروشنده، مالکیت آن را در قالب قرارداد مرابحه (فروش اقساطی) به بانی منتقل می نماید. بنابراین سرمایه‌گذاران در اوراق مرابحه مالک دین و طلب می‌باشند.

* نهاد واسط به عنوان عامل انتشار انواع اوراق بهادار اسلامی یا همان صکوک تنها نهادی است که می‌تواند اوراق بهادار منتشر نماید. شخص بانی که قصد دارد به منظور تامین مالی خویش اوراق بهادار منتشر نماید بر اساس ماده 3 دستور العمل انتشار اوراق بهادار اجاره باید تنها از طریق نهاد واسط به امر انتشار اوراق اقدام نماید.

پیش از آن‌که وضعیت بازار بدهی در ایران را مورد بررسی قرار دهیم ، نگاهی به بازار بدهی در کشورهای منتخب می‌انداریم. البته با این توضیح که امریکا بزرگترین بازار بدهی در دنیا را دارد و اوراقی که دولت آمریکا عرضه می‌کند یکی از مطمئن‌ترین سرمایه‌گذاری‌ها با درآمد ثابت برای مشتریان است. به ترتیب چین، ژاپن و عربستان بیشترین دارایی را در خزانه‌داری این کشور به ثبت رسانده‌اند. همچنین کشور مالزی پیشرو در بازارهای مالی اسلامی است که بازار بدهی آن در سال 1970میلادی پایه‌گذاری شد. امروزه مالزی به‌عنوان اولین ناشر صکوک بین‌‌المللی، دارای بیشترین سهم در بازار صکوک جهان است.

نگاهی به بازار بدهی کشورهای منتخب

یکی از ابزارهای مالی که در اکثر کشورهای جهان برای تامین کسری بودجه، اجرای طرح‌ها و برنامه‌های عمرانی دولت‌ها و همچنین به جهت تامین مالی شرکت‌ها به کار می‌رود، استقراض عمومی از طریق صدور انواع اوراق قرضه است. اکثر اقتصادهای نوظهور مانند مالزی، برزیل و کره جنوبی از سال 1997 میلادی به سوی راه اندازی بازار استقراض و انتشار این اوراق متمایل شدند.  طی سال‌های 1998-1997 میلادی تجربه بحران بانکی کشورهای آسیای جنوب شرقی نشان داد عدم تنوع در نهادهای واسطه گری مالی باعث تشدید و طولانی شدن بحران می‌شود. بنابراین وجود مسیرهای دیگر به غیر از سیستم بانکی به جهت تبدیل شدن پس‌اندازها به سرمایه‌های قابل استفاده، می‌تواند از گسترش بحران جلوگیری نمایند.

اهمیت بازار بدهی با تمرکز بر اوراق قرضه به عنوان یکی از منابع تامین مالی در سال‌های پس از بحران اقتصادی 2008-2007 میلادی و کند شدن رشد اقتصادی کشورها، به دلیل این که شرکت برای تامین مالی خود کمتر نیاز به بانک داشتند، افزایش یافت. همچنین دلیل تمایز این بازارها از دیگر بازارهای تامین مالی، امکان استفاده از دارایی‌های ملموس و فیزیکی به عنوان وثیقه است که در تامین مالی چه از طریق بازار بدهی و چه از طریق نظام بانکی نقش مهمی دارد.

مراجع منتشر کننده اوراق بدهی به سه دسته شرکت‌ها و موسسات مالی، شرکت‌ها و موسسات غیرمالی و دولت تقسیم می‌شوند. همچنین اوراق بدهی براساس بازار عرضه به دو قسمت بازار داخلی و بازار بین‌المللی تقسیم می‌شوند. با این توضیحات نگاهی به ارزش اوراق بدهی داخلی و خارجی کشورهای منتخب می‌اندازیم (ارقام به میلیارد دلار می‌باشد):

منبع  1Summary of Debt Securities Outstanding ,Bank For International Settlements

مقایسه بین کشورهای منتخب فوق که مربوط به فصل اول 2016 می‌باشد، نشان می‌دهد که به ترتیب ژاپن، چین و هند بیشترین بدهی داخلی را دارا می‌باشند و امریکا بزرگترین بازار بدهی بین‌المللی را دارد. همچنین مقایسه بین نسبت بدهی به GDP کشورهای منتخب نشان می‌دهد که ژاپن، امریکا، چین و بحرین از روند رو به رشد بدهی دولتی برخوردار هستند.

منبع  2DEPT TO GDP - tradingeconomics.com

از نمودار فوق مشخص است که بازار نوپای ایران هم در این پنج سال اخیر و علی‌الخصوص سال2016 مسیر رشد خود را هرچند میلی‌متری، می پیماید. در نمودار زیر این امر مشهودتر است.

در بخش بعدی برای یافتن اولین نشانه از انتشار اوراق در ایران، سری به برنامه‌های توسعه پیشین و قوانین بودجه در ایران زدیم.

بررسی جایگاه بازار سرمایه با محوریت بازار بدهی، در برنامه های توسعه گذشته

در بررسی‌های صورت گرفته در خصوص بازار سرمایه و ابزارهای مالی مورد داد و ستد در آن، در برنامه‌های توسعه، این نتیجه به دست آمده است که نقش این بازار هر روز پررنگ‌تر می‌شود و از لحاظ عملکردی نیز رو به بهبود است. اگر کمی به عقب بر گردیم و ریشه این بازار را در متن قانون‌ها پیگیری نماییم به برنامه دوم توسعه (1378-1374) می‌رسیم. در متن برنامه دوم توسعه برای اولین بار در چند جای آن از واژه بورس استفاده شده است و افزوده شدن بخش متمایز بازار سرمایه در این برنامه، بر ضرورت تامین مالی بخش‌های مختلف از طریق بازار سرمایه تاکید شده است.

در برنامه سوم توسعه (1383-1379) نیز اهمیت قابل توجهی به توسعه بازار سرمایه برای حرکت به سمت اقتصاد رقابتی، آزادسازی و تقویت بخش خصوصی داده شده است. بنابراین روند تکاملی نقش بازار سرمایه در اقتصاد کشور در برنامه توسعه سوم شتاب بیشتری گرفت. به طوریکه در ماده 95 این برنامه در خصوص راه‌اندازی بورس‌های منطقه‌‌ای، ایجاد بورس کالا و معرفی ابزارهای جدید مالی به عنوان وظایف شورای بورس، تاکید شده است.

  در برنامه چهارم توسعه (1388-1384) و در ماده 15 آن، به گسترش جغرافیایی بازار سرمایه، گسترش بازارهای تخصصی، ایجاد بازارهای اوراق بهادار خارج از بورس  و برقراری ارتباط با بورس‌های منطقه‌ای و جهانی تاکیده شده است. همچنین در بند « و » ماده21 به گسترش و تعمیق بازار سرمایه و تنوع ابزارهای مورد استفاده تاکید  شده است.

در برنامه پنجم توسعه (1394-1390)  به بازار سرمایه به عنوان یک بخش مهم و مستقل نگاه شده است. در بند « د » ماده 17 این برنامه به حمایت مالی از ایجاد و توسعه بورس ایده و بازار فناوری اشاره شده است. همچنین در این برنامه بخش جداگانه ای تحت عنوان بازار سرمایه به تشریح کلی ساز وکارهای فعالیت‌های داد و ستد در بازار سرمایه پرداخته است( ماده های 99 و 100). در ماده 98 برنامه مذکور  سه ابزار جدید تامین مالی به نام‌های عقود اسلامی استصناع، مرابحه و خرید دین برای بازار پول در نظر گرفته شده است.

و اما درلایحه برنامه ششم توسعه (1399-1395) برخلاف برنامه‌های توسعه‌ای پیشین، تاکید بیشتری بر بازار سرمایه با محوریت بازار اوراق با درآمد ثابت یا همان بازار بدهی جهت باز پرداخت بدهی‌های دولت از محل انتشار این اوراق، شده است. در ادامه به موادی از این لایحه که به بازار بدهی اشاره کرده است، می‌پردازیم.

ماده 4    بند1. تا پایان برنامه ششم ، دولت معادل کل بدهی‌های قطعی شده خود به اشخاص تا پایان سال 1394 را از طریق «انتشار اوراق بهادار» تسویه می نماید. اوراق مذکور با رعایت قانون اوراق بهادار تا سقف مندرج در قوانین بودجه سنواتی و مصون از تورم، طبق آیین نامه‌ای که به پیشنهاد سازمان و وزارت اموراقتصادی و دارایی به تصویب هیات وزیران می‌رسد، انتشار می‌یابد.

    بند2. دولت به منظور تامین اعتبار لازم برای پرداخت‌های مرتبط با اوراق بهادار مذکور (اعم از اصل و سود)، هرساله ردیف خاصی را در لایحه‌ی بودجه سنواتی پیش‌بینی کند. در صورت عدم تحقق یا عدم تکافوی اعتبار مصوب در بودجه سالانه، پرداخت‌های مربوط به اوراق بهادار منتشره در سررسیدهای معین توسط وزارت امور اقتصادی و دارایی از محل درآمد عمومی همان سال قابل تأمین و پرداخت است. این حکم تا زمان تسویه اوراق بهادار یاد شده به قوت خود باقی است. اوراق بهادار صادره با نام و مصون از تورم بوده و معاملات این اوراق صرفاً در بازارهای متشکل اوراق بهادار تحت نظارت سازمان بورس و اوراق بهادار و با رعایت مقررات این بازارها مجاز است و معاملات آن‌ها خارج از بازارهای یاد شده ملغی و بلا اثراست. عرضه و معاملات این اوراق بهادار به کسر(کمتر از ارزش اسمی) و همچنین با نرخ سود شناور مجاز است. تضمین بازخرید قبل از سررسید اوراق بهادار مذکور توسط بانک‌ها و موسسات مالی و اعتباری و اشخاص تحت کنترل آن‌ها مجاز نمی‌باشد. بانک‌ها، دستگاه‌های اجرایی و شرکت‌های دولتی که اوراق بهادار برای تأمین مالی آن‌ها منتشر می‌شود بایداطلاعات مورد نیاز سرمایه‌گذاران را متناسب با دستورالعملی که به تصویب شورای بورس می‌رسد، منتشر نماید.

    بند3. به وزارت امور اقتصاد و دارایی اجازه داده می‌شود به منظور استفاده از دارایی‌های دولت برای انتشار اوراق بهادار پیش‌بینی شده در این قانون ضمن اجرای سامانه جامع اطلاعات مورد نیاز برای مدیران و استفاده دارایی‌ها و اموال دستگاه‌های اجرایی به منظور انتشار صکوک اسلامی اقدام نماید. کلیه دستگاه‌های اجرایی در اجرای ماده 539 قانون محاسبات عمومی کشور و تبصره 51 ماده 63 قانون تنظیم بخشی از مقررات مالی دولت مکلف هستند ضمن همکاری لازم حداکثر ظرف مدت سه ماه از ابلاغ این قانون نسبت به ثبت کلیه اموال غیر منقول اعم از اینکه دارای سند مالکیت بوده یا فاقد سند مالکیت باشند، اجاری یا وقفی یا ملکی و... در سامانه اقدام نمایند. صدور هرگونه مجوز برای واگذاری حق استفاده، تغییر بهره‌بردار، فروش اموال غیر منقول پرداخت هزینه نگهداشت و بهره‌برداری آن‌ها بدون ثبت اطلاعات در سامانه مذکور و اخذ کد رهگیری ممنوع می‌باشد.

    بند4. به وزارت امور اقتصادی و دارایی اجازه داده می‌شود با تصویب هیأت وزیران و رعایت قانون اجرای سیاست‌های کلی اصل 11  قانون اساسی و در چارچوب آیین‌نامه اجرایی این بند از سهام دولت در شرکت‌ها، به عنوان پشتوانه انتشار اوراق بهادار اسلامی (صکوک) استفاده نماید.

    بند5. وزارت امور اقتصادی و دارایی مجاز است اسناد خزانه اسلامی را به منظور رفع عدم تعادل‌های منابع و مصارف بودجه عمومی در طی یک سال مالی منتشر نماید. اصل و سود اوراق مزبور در صورت عدم تکافوی اعتبار مصوب از سر جمع درآمد عمومی قابل تأمین و پرداخت است.

با نگاهی به تمهیداتی که در برنامه‌های مذکور برای بازار سرمایه و علی‌الخصوص بازار بدهی در نظر گرفته شده است و همچنین با توجه به شرایط اقتصادی کشور در پسا‌برجام و نحوه ارتباط اقتصادی با کشورهای مختلف، می‌توان چشم انداز بسیار مناسبی به لحاظ توسعه و رشد این بازار متصور بود. همچنین با توجه به تمرکز دولت در لایحه برنامه ششم توسعه، گسترش بازار بدهی چه در سطح داخلی و چه در سطح خارجی نیازمند وجود شرکت‌های رتبه‌بندی به جهت پوشش ریسک سرمایه‌گذاران و اعتبار سنجی گروه‌های مختلف اوراق می‌باشد.

در ادامه به بررسی جایگاه بازار سرمایه در قانون بودجه مصوب  سال 1395 و مقایسه آن با قانون بودجه مصوب سال 1394 می‌پردازیم.

میزان  اوراق تعهد‌زا در بودجه مصوب سال‌های 1394 و 1395

با مقایسه دو قانون بودجه فوق به این نتیجه دست می‌یابیم که تمرکز دولت بر روی انتشار اوراق بدهی و به خصوص اوراق اسناد خزانه نسبت به بودجه سال قبل بیشتر شده است. این امر را می‌توان در جلسه مورخ 11مهر 1395 هیات وزیران در خصوص تصویب انتشار هفتاد هزار میلیارد ریال اوراق اسناد خزانه بابت پرداخت بدهی‌ها و تعهدات مربوط به خریدهای تضمینی محصولات استراتژیک کشاورزی، به وضوح دید.

همچنین دولت به جهت کاهش بدهی‌های خود طرحی را در قالب اصلاحیه بودجه تقدیم مجلس کرد که این طرح در دوم و سوم شهریور ماه امسال تصویب شد. اصلاحیه‌ای که به دولت اجازه می‌دهد از محل فروش اوراق بدهی و تسعیر نرخ ارز بخش زیادی از بدهی‌های خود به پیمانکاران، بانک‌ها و بیمه سلامت را پرداخت کند.

تبصره های قانون اصلاح قانون بودجه سال 1395

تبصره 36-  به دولت اجازه داده می‌شود جهت پرداخت بدهی خود به طلبکاران از جمله بانک‌ها، پیمانکاران، شهرداری‌ها (با اولویت شهرهای زیر بیست هزار نفر جمعیت) و بدهی‌های مربوط به خرید تضمینی محصولات استراتژیک کشاورزی تا معادل چهارصد هزار میلیارد ریال اوراق اسناد خزانه و یا سایر اوراق اسلامی یا سررسید تا پنج ساله منتشر کند.

تبصره 37- به دولت اجازه داده می‌شود نسبت به انتشار تا مبلغ هشتاد هزار میلیارد  ریال اوراق اسناد خزانه یا سایر اوراق اسلامی اقدام و جهت تسویه تمام یا بخشی از بدهی‌های سازمان بیمه سلامت ایرانیان به طلبکاران واگذار نماید.

در این روزها خبری مبنی بر اتصال بورس ایران و کره جنوبی منتشر شد که در متن این خبر آمده که امضاء تفاهم‌نامه همکاری شرکت‌های سپرده‌گذاری ایران و کره جنوبی در شهریورماه 92 صورت گرفته و پس از آن چهار کارگاه تخصصی برای توسعه همکاری‌ها و تعاملات دو جانبه بین این دو کشور برگزار شده است که در آخرین کارگاه  با تصویب مدل پایه،  بازار سرمایه دو کشور از طریق خرید اسناد خزانه اسلامی ایران توسط کره جنوبی به هم متصل می‌شود.

با توجه به آنچه در بالا گفته شد بدیهی است در آینده‌ای نزدیک، بازار بدهی که اکنون بخش کوچکی از بازار سرمایه را تشکیل می‌دهد، به بازاری بزرگتر از آنچه اکنون است با ابزارهای مالی نوین و چه بسا سرمایه‌گذاران خارجی در این بخش ، تبدیل شود.  بنابراین در بخش بعدی نگاهی به بازار سرمایه ایران با تمرکز بر بازار بدهی ایران داریم.

نگاهی به بازار بدهی ایران

  در ایران قبل از انقلاب اسلامی به علت وفور اعتبارات بانکی ارزان و به پشتوانه درآمد نفتی و همچنین فقدان بازار سرمایه معنادار ، جز در مواردی محدود، از اوراق قرضه استفاده نشده است. پس از انقلاب به دنبال تصویب و اجرای قانون عملیات بانکی بدون ربا و به تبع آن ممنوعیت نظام بهره در اقتصاد کشور، فروش اوراق قرضه ممنوع و متوقف شد. اما در سال 1373، اوراق مشارکت جایگزین اوراق قرضه شد .

در ابتدا مقررات ناظر بر انتشار اوراق مشارکت توسط شورای پول ‌واعتبار در تاریخ چهارم تیرماه 1373 به تصویب رسید و دستورالعمل اجرایی آن با عنوان «دستورالعمل اجرایی مقررات ناظر بر انتشار اوراق مشارکت» در تاریخ چهاردهم شهریور ماه 1373 تصویب شد. سپس در برنامه دوم توسعه که مربوط به سال‌های 1378-1374 می‌باشد، بخش سیاست‌های کلی - سیاست پولی و تنظیم بازار- بازار پول،  برای اولین بار از اوراق مشارکت به عنوان یکی از روش‌های کارآمد سیاست پولی و مالی نام برده و گفته شده که  "زمینه‌های لازم برای استفاده از ابزارهای مالی جدید نظیر اروراق مشارکت، اروزاق سرمایه‌گذاری و اوراق مشارکت کوتاه مدت و ... که مقبولیت عمومی داشته باشد فراهم خواهد آمد و مکانیزم‌های لازم برای آن طراحی خواهد گردید." همچنین در ادامه در بخش بازار سرمایه آمده است که: "به منظور افزایش کارایی بازار سرمایه، ابزارهای مالی نوین از قبیل گواهی سپرده اوراق سرمایه‌گذاری و اوراق مشارکت  در بازار سرمایه به منظور پاسخگویی به انواع نیازها و پوشش ریسک‌های مختلف ایجاد خواهد شد."

در تبصره 85 برنامه توسعه فوق آمده است که "به وزارت مسکن و شهرسازی (‌سازمان ملی زمین و مسکن) اجازه داده می‌شود برای تجهیز سرمایه در بخش مسکن از طریق بانک مسکن ‌نسبت به انتشار و فروش اوراق مشارکت مسکن اقدام نماید. وجوه حاصل از فروش اوراق مزبور صرفاً به مصرف اجرای طرح‌های بخش مسکن خواهد‌رسید و مصرف این گونه وجوه از شمول قانون محاسبات عمومی مستثنی خواهد بود وزارت امور اقتصادی و دارائی به نمایندگی از جانب دولت ‌بازخرید اوراق مزبور و سود متعلقه را تضمین خواهد کرد. "

بدین ترتیب اولین اورق مشارکت در سال 1373 انتشار یافت که مربوط به شهرداری تهران و با هدف نوسازی بافت فرسوده و اجرای پروژه بزرگراه نواب با نرخ سود علی‌الحساب 20% در سال منتشر شد. در قانون بودجه سال 1374 (مصوب 28/12/1373، مجلس شورای اسلامی) نیز استفاده از اوراق مشارکت به عنوان راهکاری برای تکمیل عملیات اجرایی طرح‎های موضوع قانون بودجه سال 1369 و سنوات بعدی (تبصره 68، قانون بودجه سال 1374) معرفی و آیین‎نامه اجرایی این دو تبصره در تاریخ 18/05/1374 توسط هیات وزیران تصویب شد.

اما به طور جدی‌تر در برنامه سوم توسعه مربوط به سال‌های 1383-1379، فصل دهم – ماده 91 به بانک مرکزی اجازه داده شد با تصویب شورای پول و اعتبار، از اوراق مشارکت بانک مرکزی به شرط عدم مغایرت با قانون عملیات بانکی استفاده نماید. همچنین  بر اساس برنامه چهارم توسعه مربوط به سال‌های 1388-1384، انتشار اوراق مشارکت بانک مرکزی با تصویب مجلس شورای اسلامی مجاز خواهد بود.

در طول سال‌های برنامه سوم توسعه تا پایان سال 1383 از 49365 میلیارد ریال اوراق مشارکت منتشر شده 96% آن به فروش رفت. در این سال‌ها معادل 75053/8 میلیارد ریال اوراق مشارکت برای اجرای سیاست های پولی و کاهش نقدینگی به وسیله بانک مرکزی منتشر شده که 88/2 % آن بفروش رفته است. مبلغ 5000 میلیارد نیز برای تقویت پایه پولی منتشر و به بانک‌ها فروخته شده که این مبلغ بین هشت بانک تقسیم شد.

سرانجام قانون مربوط به انتشار و عرضه اوراق مشارکت با عنوان «قانون نحوه انتشار اوراق مشارکت» در تاریخ 30/06/1376 توسط مجلس شورای اسلامی به تصویب رسید و به منظور تسهیل اجرا و تشریح قانونی از قوانین موجود، تهیه آیین‌نامه اجرایی آن به وزارت مسکن و شهرسازی، وزارت امور اقتصادی و دارایی و بانک مرکزی واگذار شد. برخلاف قانون برنامه دوم توسعه و آیین‌نامه اجرایی آن که انتشار اوراق مشارکت را تنها برای وزارت مسکن در نظر گرفته بود، قانون نحوه انتشار اوراق مشارکت مصوب 1376، شرکت‌های سهامی را نیز مجاز به انتشار این اوراق کرد؛ اما در عمل به دلیل ایجاد نشدن زیر‌ساخت‌های لازم ، شرکت‎های سهامی فرصت انتشار این اوراق را پیدا نکردند. آیین‌نامه قانون مزبور نیز با عنوان «آیین‎نامه اجرایی قانون نحوه انتشار اوراق مشارکت» در تاریخ 18/05/1377 توسط هیات وزیران به تصویب رسید و درآن خرید و فروش اوراق مشارکت به طور مستقیم یا ازطریق بورس اوراق بهادار به عنوان راهکارهای ایجاد بازار ثانویه اوراق معرفی شدند.

در ادامه وضعیت اوراق مشارکت منتشره با مجوز بانک مرکزی، از سال 1373 تا پایان سال 1394 آورده شده است. لازم به ذکر است که از سال 1389 به بعد اوراق صکوک هم وارد بازار بدهی شدند. همچنین اولین اوراق مشارکت با مجوز سازمان بورس، در سال 1387 انتشار یافت. این اوراق به مبلغ 400 میلیارد ریال با سود علی‌الحساب 18 درصد توسط شرکت رایان سایپا منتشر شد.

 

آمار اوراق مشارکت منتشر شده بدون توجه به محل مصرف آن، برگرفته از سایت بانک مرکزی، می‌باشد( ارقام به میلیارد ریال می‌باشد)

*لازم به ذکر است که در جدول فوق ارقام موجود در ردیف دوم سال1394 که با رنگی متفاوت نشان داده شده است ، مربوط به اوراق فروش نرفته سال 1393 می‌باشد.

*لازم به ذکر است که ستون مربوط به سال 1394 که در نمودار فوق دو مرتبه تکرار شده است، مربوط به اوراق فروش نرفته در سال 1393 می‌باشد که دو ستون آخر نمودار مربوط به اوراق سال 1393 است که در سال 1394 فروش رفته است.

با رسم ارقام موجود در جدول فوق بروی نمودار متوجه می‌شویم که وضعیت انتشار و فروش اوراق در سال‌های 1389 و 1391 بیشتر بوده است. در سال 1389 بیشترین اوراق منتشر شده مربوط به بانک مسکن می‌باشد. در این سال بانک مرکزی به منظور مرتفع نمودن مشکل سرمایه درگردش بانک مسکن و اجرای طرح مسکن مهر اقدام به اعطای مجوز انتشار این اوراق نموده و بانک مسکن توانست با فروش ۷۱ هزارمیلیارد ریال از این اوراق، عنوان بزرگترین ناشر در سال 1389 را به خود اختصاص دهد.   در سال 1391 به میزان 100هزار میلیارد ریال اوراق مشارکت بانک مرکزی انتشار یافت.

اکنون سری هم به صندوق‌های با درآمد ثابت می‌زنیم به این دلیل که صندوق‌های مذکور ملزم هستند تا بیشترین سرمایه‌گذاری خود را بر روی اوراق با درآمد ثابت داشته باشند. این صندوق‌ها برای افرادی که سرمایه اندکی دارند و متمایل هستند که همان سرمایه کم را در بازاری کم ریسک سرمایه‌گذاری نمایند، مناسب می‌باشد. در جدول زیر 5 صندوقی که در ترکیب دارایی‌های خود، بیشترین وزن اوراق مشارکت را دارند، آورده شده است.

بازار موازی بازار بدهی

با توجه به این که یکی از بازارهای موازی بازار سرمایه، بازار پول می‌باشد، درنمودار زیر مقایسه بین نرخ سود سپرده بانکی یک ساله، نرخ تورم و نرخ اوراق مشارکت انجام شده است.

منبع  3سایت بانک مرکزی

آنچه که از جدول فوق برداشت می‌شود این مطلب است که سرمایه‌گذاری بر روی اوراق مشارکت همواره گزینه مناسب‌تری نسبت سپرده‌گذاری در بانک بوده است که علت این امر همان‌طور که در سطور پیشین گفته شد، نوسان‌های کم این ابزار می‌باشد. همچنین نرخ سود سپرده بانکی و نرخ سود اوراق مشارکت با شیب ملایم‌تری نسبت به تغییرات تورم درحال نوسان هستند.

 

 اندازه بازار بدهی

در حال حاضر ارزش اسمی بازار بدهی  240,338,474 میلیون ریال می‌باشد.

ارزش معاملات و حجم معاملات در شش ماه دوم سال 94 و شش ماه اول سال 95

منبع  4برگفته از سایت شرکت‌های بورس و فرابورس بخش آمار معاملات

اگر به نمودار بعد توجه کنیم متوجه افرایش 128 درصدی در حجم معاملات و 129 درصدی در ارزش معاملات اسفند 94 نسبت به بهمن 94 می‌شویم.

و اما در نهایت آنچه که از نوشته های بالا برمی‌آید این است که بازار بدهی ایران با وجود این که هر روز نسبت به قبل بزرگتر می‌شود و با ابزاری جدیدتر رشد می‌کند، اما هنوز نواقصی دارد که از مهمترین آنها عدم اجرای رتبه‌بندی اعتباری اوراق و نیز نبود شاخصی که مخصوص بازار بدهی باشد و همانند بازار سهام، هر روز تصویری از این بازار و وضعیت آن را نشان دهد. البته در این رابطه کارهایی هم صورت گرفته است از جمله این‌که شرکت بورس و فرابورس هرکدام برای اوراق منتشره در بازار خود، نرخ بازده تا سررسید را محاسبه و در پایان جلسه معاملاتی هر روز گزارش می کنند. اما در این خصوص هم نیازی به اطلاعات یکپارچه در خصوص تمام اوراق موجود در بازار هست.  

حجم بالای بدهی‌های دولت و فشار آوردن به بانک‌ها به جهت تامین مالی از طریق آن‌ها که البته این امر باعث شده که بانک‌ها از کارکرد اصلی خود فاصله بگیرند، ضرورت توسعه بازار بدهی را بیش از پیش نمایان می‌کند.

*تحلیگر بازار سرمایه